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★事件概況

中美關系緊張預期升溫，美元指數階段性走強。宏觀因素對銅價由支撐轉抑制，且三季度國內市場累庫較為明顯，銅價在周五夜盤大幅下挫，滬銅主力合約跌幅一度超過3%，市場短期擔憂情緒有所發酵。

★事件分析

宏觀因素對銅價前期支撐過強，疊加中美關系階段性變化，三季度接下來的時間段，前期支撐效應預計將有所減弱，但通脹預期不發生明顯逆轉前，宏觀因素的趨勢導向作用不會改變。宏觀預期的短期調整對于交易而言可謂危局中存新機，除非中美關系超預期升級。

基本面角度，國內6月底逐漸開始累庫，市場對供需的擔憂階段性升溫，定性而言，我們認為累庫一方面是需求階段性弱化的結果，另一方面是消化巨量進口。在國內旺季來臨之前，庫存邊際預計將出現新的變化，由增轉降可能更大。

進口顯著增長的背后是隱形庫存的累積，考慮到貿易商對國儲收儲的預期，以及對中期供需缺口的預判，我們認為短期隱形庫存大量流入市場的可能性不大，但這種風險需要緊密跟蹤，總體上看，基本面對銅價的支撐將在國內旺季前逐步體現。

★投資建議

策略角度，危中存機，宏觀短期影響帶來的回調可能是中期多單布局的良機，滬銅主力合約推薦49500元/噸以下逢低買入。宏觀預期短期反復，不確定性較強的情況下，也可以布局跨期套利，綜合考慮基本面情況，建議投資者關注滬銅正套。

★風險提示

宏觀利空發酵；國內需求不及預期。

報告全文

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事件概況

中美關系緊張預期升溫，美元指數階段性走強。宏觀因素對銅價由支撐轉抑制，且三季度國內市場累庫較為明顯，銅價在周五夜盤大幅下挫，滬銅主力合約跌幅一度超過3%，市場短期擔憂情緒有所發酵。

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事件分析

宏觀角度而言，市場對中美關系的擔憂升溫，先有特朗普簽署行政令限制微信、TikTok等軟件，后有美國財政部宣布對香港和中國個別人士實施制裁，預計在美國大選之前，特朗普會繼續打中國牌，以轉移美國國內日益積累的社會矛盾，總體上，我們認為“斗而不破”基調為主，繼續出現超預期摩擦的可能性偏小。

宏觀更底層的支撐邏輯在于通脹預期，這條線我們認為暫時沒有發生逆轉，除非我們看到政策刺激邊際有所收緊，但全球經濟復蘇不確定較大且面臨疫情二次沖擊的環境下，談政策邊際收緊還為時尚早，由于國內經濟復蘇相對超預期，市場對國內政策繼續擴大刺激的預期減弱，一定程度上限制了政策刺激對工業品產生更強支撐的預期。

綜合考慮，宏觀因素對銅價的前期支撐過度強勁，疊加中美關系新的階段性變化，我們認為三季度接下來的時間段，這種支撐效應預計將有所減弱，但通脹預期不發生明顯逆轉前，宏觀因素也較難對銅價形成打壓，接下來的觀察點在于中美關系的短期變化，我們定性的判斷在于擾動可能會更頻繁，但出現明顯超預期的惡化可能性也不大。

基本面角度而言，國內6月底以來，無論是交易所，還是社會庫存，累庫體現的較為明顯。截至8月7日當周，上期所庫存回升至17.2萬噸，較6月底增加約7.2萬噸。縱然國內中下游銅需求有階段性轉弱，且國內精銅產量8月份預增，但結合進口來看，現階段累庫的幅度應該說并不算高。

參考最新的未鍛造銅及銅材進口量，7-8月份合計進口約141.8萬噸，較去年7-8月份同比增加約67萬噸，巨量的進口增長歷史上也少有，相較于國內的階段累庫幅度，最直觀的感受是表觀需求異常強勁。貿易商將大量的銅轉移至國內，背后究竟是什么原因，除了收儲的預期之外，貿易商應該是對未來供需缺口預期強烈。

大量的庫存在國內隱形化之后，市場對后市的分歧也明顯增大，中期而言，未來供需基本面即便出現缺口，是否能消化大量的庫存還有待觀察，但短期而言，大量的庫存對現貨市場的預期應該會有影響，最近進口溢價顯著收縮，可能就是對前期巨量進口的反映，市場需要一定的時間去消化掉這部分庫存。當然，國儲收儲體量的迷，也令庫存的變化變得更撲朔迷離。

謎底的揭曉在今年旺季來臨之前會更清晰，核心問題在于，旺季繼續累庫，還是轉為去庫，無論是終端自下而上的推斷，還是季節性表現，旺季去庫的可能性都比較大，但巨量的隱形庫存也令市場對去庫產生質疑。

如果出現旺季去庫，形勢將更加明朗，需求恢復節奏快于供給將被市場接受，且巨量隱形庫存的存在也將被市場預期為另有所用，屆時，基本面對銅價的支撐將明顯釋放。反之，如果旺季繼續累庫，市場不但將擔憂需求的可持續性，還會擔憂后期巨量隱形庫存持續的釋放。

海外方面，LME庫存持續的去化，市場更多預期是庫存的轉移，但海外供需基本面邊際的修復已經在進行之中，短期LME庫存去化或尚未結束，除了庫存轉移邏輯之外，外需的邊際轉好也會為庫存去化提供支撐。

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投資建議

宏觀角度，通脹預期對銅價支撐暫未逆轉，短期中美關系的升溫將擾動市場情緒，不過實質性升級前，預計對銅價抑制偏短期，且程度有限。基本面角度，我們認為中期供需缺口擴大的可能性更大，定性而言，我們認為國內9-10月份旺季庫存將再度出現去化，巨量隱形庫存短期流入市場的量不大。基本面對銅價的支撐在三季度后半段將逐漸開始體現。

策略角度，危中存機，宏觀短期影響帶來的回調可能是中期多單布局的良機，滬銅主力合約推薦49500元/噸以下逢低買入。宏觀預期短期反復，不確定性較強的情況下，也可以布局跨期套利，綜合考慮基本面情況，建議投資者關注滬銅正套。

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風險提示

宏觀利空發酵；國內需求不及預期。