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　　通過分析過去三個經濟周期,我們發現有色板塊通常在經濟過熱中后期,經濟復蘇初期以及衰退后期有超額收益。從各子板塊波動表現來看,一是黃金、銅子板塊波動通常略領先其他子板塊一個季度;二是銅、小金屬板塊超額收益明顯大于其他子板塊。我們趨向于認為,目前仍處于經濟周期的衰退初中期,需要等待進一步的信號去確認經濟狀況的好轉。2012年下半年或許進入一個經濟衰退后期的趨勢性配置階段。
　　冶煉開工率反彈或是“曇花一現”,銅進口激增并不反映真實需求:12月,對終端需求更為敏感的鋁材、銅材加工行業產量同比僅增加3.45%和下降0.29%,低于11月同比增速的16.24%和5.61%。而相反的是,同期銅冶煉企業開工率卻大幅反彈至90.1%(自2011年8月份以來的開工率高點),主要因企業為完成全年指標而適當增長,加之銅價微降使得企業增加采購進行生產。由于地產、汽車、空調等終端需求持續疲弱,以及節日停產影響,我們預計未來金屬冶煉開工率將再次回落,其中電解鋁和鉛冶煉下滑更快,因噸鋁虧損嚴重和鉛下游的蓄電池企業遭遇環保嚴查所致。與市場不同的是,盡管12月未鍛造的銅及銅材進口創出2008年8月以來新高,但我們認為并不能反應中國真實銅需求的旺盛。激增的主要原因是11月初的價差和年末消耗信貸額度催生的融資需求而導致了銅的大量進口,國內廢銅供應緊張導致進口精煉銅增加亦是部分原因。預計未來進口走低是大概率事件。
　　上期所銅庫存飆升,壓制國內金屬價格難以跟漲倫敦市場:受到美聯儲延長低利率時段至2014年底以及意大利和西班牙債務出售順利的影響,1月LME金屬價格整體普漲,并指引國內價格上沖。但由于融資銅、國內外價差消失和國內現貨高額貼水導致了國內交易所銅庫存的激增,高位庫存壓制國內金屬價格上漲乏力,金屬市場呈現外強內弱的格局。由于2012年1季度中國經濟大概率持續衰退,國內金屬市場面臨進一步去庫存的壓力。
　　投資建議:流動性預期激活金融屬性,持續推薦貨幣屬性最強的黃金板塊。黃金:黃金板塊在過去一個月中表現搶眼,金價表現也印證了我們在12月底推出的《有色12月月報--因歐洲流動性緊張的金價壓制或將緩解》的相應判斷。應對2、3月份來臨的外圍經濟貨幣政策變化,我們依然認為兼備避險和抗通脹的黃金將成為較為確定上揚的品種,持續貨幣屬性最強的黃金個股(中金黃金、山東黃金、紫金礦業;辰州礦業等)。工業金屬:海外經濟預期動蕩,美聯儲低利率聲明以及可能的量化寬松,國內信貸投放改善流動性環境,共同激活金屬商品的貨幣屬性。而流動性預期能否成為基本面改善的先兆仍需觀察。我們對有色投資時鐘的闡述中,趨勢性配置機會(超額收益)一般出現在經濟復蘇初期、過熱中后期以及衰退后期,上半年流動性預期可能引發階段性上揚,仍需等待下半年經濟步入衰退后期帶來的趨勢性配置機會。中長期關注銅陵有色、馳宏鋅鍺、錫業股份(關注全球電子復蘇帶來的需求提振)等彈性個股。小金屬:產業紅利仍是主旋律,兼顧小金屬事件型催化對股價的撬動,關注廈門鎢業、中科三環、包鋼稀土。