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　　目前期貨交易雙方直接選擇12月超遠期合約表明，黃金期貨市場的成熟度的缺陷，甚至直接會影響更多參與潛力的發揮

　　黃金期貨0806合約進入最后交割月，市場的流動性也正在失去。5月30日出現了190.44元的價格，比其他合約收盤低近5元，查看持倉榜空頭僅鼎鑫期貨一家441手的倉位，對著多方寥寥10余家對手，假如空方申請套期保值執意交割，市場該合約的服務價值則基本失去。

　　近期月份流動性嚴重不足

　　為何造成這種原因，這種狀況對黃金期貨的健康發展有何危害，如何改善這種局面，已經是十分急迫的需要解決的問題。筆者認為， 造成近期月份流動性嚴重不足的原因可能主要有以下幾個方面：

　　1.黃金期貨近月保證金過高，保值、交易偏高的成本使得市場放棄近月。黃金期貨某種意義上等同于貨幣，普通商品的期貨價格是含稅價格，黃金期貨的價格實際是不含稅價格(即征即退)，而且現貨市場有著充分好的流動性，實際上黃金遠期定價由于匯率、利率遠期的不確定性，風險更大，理論上應該遠期保證金高近期保證金低，而我們目前黃金期貨當月的保證金高達30%~40%，比房貸按揭還高，這是導致流動性不足的最主要原因。

　　2.交割環節流程復雜，理解困難，尤其是發票的周轉市場需要更好地學習消化。雖然稅務總局已經將黃金期貨的稅收安排給出了操作的辦法，但具體地方的實際理解還不是很充分，部分細則還不明朗；按照規則，增值稅票五天均價作為結算價，而交割仍舊是最后交易日后的五天交割制，提料需要后三天，相對于上海黃金交易所即時買賣、當天提貨的效率來看，存在更多的利益不確定性和效率劣勢，直接影響更多的交割興趣。

　　3. 兩交易所目前倉單的互通存在著明顯的流通障礙。即使僥幸走通，轉拋的成本高達0.80元以上(含交易手續費、交割手續費、出入庫費、出入庫調運費、買賣點差費)，這使得兩交易所間在最后的平衡機制上失去反饋價值，還不如直接通過現貨平衡。

　　4. 銀行平衡缺位。雖然銀行方面已經獲得了期貨準入的資格，但由于最后交割環節的不對稱性，如交割發票、倉位限制等原因，穩健的銀行機構不敢貿然行事，這影響了黃金期貨市場整體的定價能力和糾偏能力。

　　5. 限倉過嚴。個人投資者限制進入當月、每個客戶編碼限倉30公斤，套期保值申請的嚴格界定也讓金融機構、準金融機構望而生畏，過嚴的倉位限制使得銀行、信托的理財產品等只能選擇現貨市場，期貨市場的即期服務能力基本喪失。

　　流動性不足之危害

　　筆者認為，即期交割環節的不暢，直接導致近期合約流動性普遍偏差。目前期貨交易雙方直接選擇12月超遠期合約表明，黃金期貨市場的成熟度的缺陷，甚至直接會影響更多參與潛力的發揮。

　　表現在：第一，銀行、信托方面的介入存在更多技術性的障礙。以目前情況看，更好地利用黃金交易所的現貨合約或者延期交收合約可能是更好的選擇；第二，近期合約流動性的缺失，使得黃金生產企業、消費企業套期保值的功能無法有效發揮，期限可能的不對稱，以及近期月份無法平倉的風險，讓避險企業的參與積極性下降；第三，套利機構在期限交易層面無法深度參與，期限價格曲線的不完整，更加加大了近期月份的買賣差。有不少機構原來有意在上海期貨交易所和上海黃金交易所之間的套利，由于流動性的情況也被迫放慢；第四，由于黃金與國際價格的高度相關性，而白天交易時間國際金價相對穩定，中國價格缺少活力的情況下，將定價能力更為弱化，同時主流市場的缺失，會導致地下炒金等存在更有利的空間；第五，基礎交易所市場的流動性缺位在一個層面上將影響更多的后續金融創新；第六，影響市場投機力量的參與積極性，使得黃金期貨的魅力大打折扣。

　　四點建議應對交割硬傷

　　如何應對目前黃金期貨存在的交割硬傷，筆者有四點建議，表現在：

　　1. 市場目前存在的問題需要管理層積極面對，優化游戲規則可能是第一應該考慮的。同時交割的后臺操作以及市場的交割培育需要現場的解讀，我們希望0806合約能夠平穩過渡的同時，能夠讓市場投資群體有更多的交割信心。

　　2. 在黃金期貨面臨交割困境的背景下，我們預計上海黃金交易所可能會面臨更多的服務突破空間，如以借貸、租賃、回購等形式，將黃金現貨的服務空間向遠期有效延伸，這也符合國際市場的慣例，更多的如黃金權證等可能只是存在交易平臺技術上的障礙，也是可以逐步突破的方向，一定的競爭格局將有利于市場的整體協調發展。

　　3. 銀行體系從來就是黃金市場服務的中間力量。在交易所市場一定階段發展受限的可能背景下，銀行體系有可能被動采取內部體系向深度推進，或者更多地利用國際市場、匯率市場、利率市場平衡。

　　4. 當然我們希望能得到一些更好的多方面有利的方案。如上海期貨交易所與上海黃金交易所倉單的互為認可，徹底打通期現市場的割裂狀態；近期合約的保證金上限調低至20%是解決目前市場困境的重要的有效方式之一，同時可以將限倉規模擴大至3倍左右；針對金融機構的交割環節給予更多的認可，包括套期保值申請的理解、理財產品編碼的獨立論證、黃金套利頭寸保證金的優惠、夜市的論證等。

　　萬丈高樓平地起，對于中國黃金期貨這么一個獨特的期貨衍生產品的優化可能仍然是個循序漸進的過程，在風險可控的前提下，目前充分重視一些細節上的參數應當是更簡單可行的，我們期待著一個更有活力的中國黃金期貨市場的盡早出現。